한솔제지는 시대의 변화 앞에, 꿈틀거리며 변모하는 기업 중 하나이다. 전통적인 低PBR 기업을 넘어 펀더멘탈 개선 여력이 보여 리서치 대상으로 삼았다.
당사는 2015년 한솔홀딩스로부터 제지사업을 인절분할하여 설립되었다. 최근 5년간 사업 포트폴리오 조정을 유의미하게 거치면서 변모하는 노력이 눈에 띈다.
한솔제지는 인쇄용지, 특수소재, 패키징 소재를 생산하는 제지업을 본업으로 한다. 최근 행보를 보면, '17년 백상지, 아트지를 생산하는 한솔아트원제지를 한솔홀딩스로부터 흡수합병 했고, '20년에는 Hansol Denmark, Telrol B.V를 영업시너지 감소사유로 매각하였다.
그리고 같은해 11월에는 소각플랜트, 폐기물 자원화를 주업으로 하는 한솔EME를 인수한다.
당사의 최대주주는 한솔홀딩스이며 한솔제지 지분을 30% 정도 소유하고 있다. (특관자 비중이 좀 적긴 하다. 조동길 회장의 지배력 확보를 위해 한솔EME을 한솔제지에 매각하고, 자금을 확보한 듯 하다.) 자회사로 한솔EME 99%, 한솔아메리카, 한솔유럽을 각각 100% 보유하고 있다.
'20년 기준 자산총액 1.7조원, 총부채는 1.1조원이다. 부채가 생각보다 많다. 한솔아트원제지, 한솔EME를 인수하면서 재무건정성을 포기하더라도 금융부채를 많이 쓴 것으로 보인다. 매출액은 1.5조원/ 영업이익은 945억을 찍었는데, 제지업 매출액만 1.4조원(백판지 등 산업용지 5,198억, 인쇄용지 및 특수지 등 9,632억원)이고, 지류도매업(한솔 미국, 유럽) 매출은 2,000억 규모, 자회사 한솔이엠이(플랜트 건설)은 1,800억 규모이다.
현재 시총은 3,800억 수준으로 PBR 0.5~0.6배 상태. (밸류에이션도 현재 나쁘지 않은 수준!)
제지업은 "초지기" 기반으로 연속생산 체제가 가동되어야 하며, 그래서 대규모 설비 투자가 선행되어야 하는 대표적 자본집약 산업이다. 2010년 이후로 노후설비가 폐기되는 등 국내 경쟁강도가 줄어들었고, 당분간 추가적인 진입자가 나오기는 쉽지 않아보인다. IT산업의 발달로 인쇄업의 쇠퇴하는 가운데 인쇄용지 또한 수요가 줄었는데, 한솔제지는 이 부분을 감열지 투자를 통해 대응해가고 있다.
시장 지배력 측면에서 한솔제지는 국내에서 강력한 해자가 있어 보인다. 산업용지 기준 내수시장 M/S 약 44% , 인쇄용지 기준 23% 점유하고 있고, 특히 특수지 중 감열지는 세계 1위 생산능력으로 독점적 지위를 구축하고 있다. (내수 85~90% 점유, 북미 지역 중심으로 수출)
당사의 메인 품목은 산업용지와 인쇄용지이다.
산업용지는 재활용 고지와 산림인증을 취득한 원료를 활용하여 만든 친환경 용지로 생산하며, 주로 식품/제품 패키지 등 물건의 포장재로 사용된다. (최근 전통 포장재 수요 외 홈쇼핑/전자장거래에 따른 택배 포장 수요가 급증하고 있다.) 한솔제지는 연산 70만톤 생산이 가능한 국내 최대 백판지 제조설비를 보유중으로 동남아, 호주, 유럽 등에 수출하고 있다.
인쇄용지는 코팅유무에 따라 도공지/비도공지로 구분되며, 주로 인쇄/필기에 사용되는데, 특히 대량 인쇄에 적합하여 서적, 교과서, 다이어리, 간행물, 카탈로그, 캘린더 등 출판/전단 분야 쪽으로 나간다. 한솔제지는 북미지역으로 약 30%이상의 수출을 하고 있으며 중국산 지류 수출품과 경쟁하고 있다. (반덤핑 제재가 주요 Driver)
당사는 국내에서 4Cycle/월 생산을 하는 유일한 업체로 단납기 대응력이 좋다. 친환경 재생용지수요에 대응하고자 탄소인증, FSC(Forest Stewardship Council)인증을 보유하고 있는 것이 인상적이다.
한솔제지는 특수지 중에서 감열지(종이표면에 열을 가하면 발색되면 기능성 종이)를 생산하고 있는데, 이 부분에서 선도기업이다. 별도 잉크없이 종이와 프린터만 있으면 사용이 가능하고, 유지 비용이 들지 않는 특성을 지니고 있으며, 주료 영수증, 티켓, 복권용지 등에 사용된다.
현재 한솔제지가 신규 수요 창출을 위해 추진하는 분야는 고급 용지인 (1)인스퍼(Insper) 브랜드, (2)친환경 코팅제를 활용한 포장재 프로테코(Protego), (3)PE-Free용 종이용기인 테라바스(Trerravas) 등이다.
또한 목재펄프를 기반으로 친환경 고분자 물질인 "나노셀룰로우스"(브랜드명: Duracle) 신소재 분야에도 진출하고 있다.
주요 사업장은 장항공장, 대전공장, 천안공장, 신탄진공장 4개이며 총 9대의 초지기(paper machine)를 보유하여 일간 4,000톤 규모 생산이 가능하며, 2019~2020년 연평균 1백 5십만톤의 용지를 생산했다.
현재 대전공장에서 백판지류, 판지류 등의 산업용지를, 장항/신탄진 사업장에서는 백상지/아트지 등의 인쇄용지 및 감열지 등의 특수지를, 천안사업장에서는 팬시류/감열지류 등 특수지를 생산하고 있다.
연간 유지보수 Capex는 약 280억 정도 소요되고 있고, 성능향상을 위해 내년에는 460억/ '23년에는 559억 규모의 투자가 예정되어 있다.
감가상각비는 반기 기준 450억, 연간추정으로 900억 수준이니, Capex 투자가 생각보다 많이 들어가지 않는 비즈니스이다.
연구개발에 연간 50억 수준만 투입하면서 기존 제품 성능 향상, 신제품 개발을 꾸준히 하고 있다.
시장의 비관이 녹아있는 진부한 전통산업 內 선도기업. 제지업에 대한 축적된 생산 노하우로 인해 원가절감이 지속 가능한 회사. 즉 비용경쟁력으로 소규모 업체들을 퇴출시킬 수 있는 힘이 있는 기업. 전방 사업(인쇄 종이) 수요의 감소와 산업용지의 트랜드 변화 속에서 신제품 개발을 바탕으로 제품 Mix를 통해 잘 대응해가는 회사. 최근 가장 화두인 환경이슈에 대해 오래전부터 준비한 회사.
좀더 스터디하겠지만... 좋은 기업이다!
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